投资要点： 报表延续调整，渠道库存合理。公司自23Q4起报表开始出清，出清节奏较早，26Q1延续出清节奏，报表相对干净，预期今年业绩有望触底回升。年初以来，公司坚持控量稳价政策不动摇，预计渠道动销开瓶＞经销商出库＞经销商回款，整体渠道信心有序恢复，主导产品库存已回归至合理状态。公司自去年下半年以来严格管控库存，并细化至分办、经销商层面，设置相应的库存红线，保障了渠道健康度。 产品矩阵瘦身提效，主导单品加强聚焦。公司重新梳理并深度精简产品矩阵，预计清理了约700+个SKU。分产品看，第七代海之蓝自去年底在酒店渠道率先导入，逐步更替旧版，今年春节前已完成省内全面导入，省外在春节后陆续铺货，当前批价稳定在130元左右；天之蓝则聚焦30个重点市场，通过再来一瓶、宴席政策促动销；水晶梦深耕宴席场景、预计宴席动销表现较好；梦6+以团购渠道体系修复为主，梦9焕新升级、聚焦南京苏州市场；此外光瓶酒正加速全国布局，双沟则作为补充产品贡献收入。 省内及环苏市场为核心，积极拉动消费（883434）者动销。公司核心围绕省内、环苏市场、省外重点市场，促进终端动销。省内帮扶大商、帮助经销商降本增效，省外做好精准投放和定点突破，尤其以河南、山东、江西、湖南等地区为主。此外，公司新成立了消费（883434）者运营部，持续强化品牌建设与消费（883434）者互动，推动渠道向消费（883434）者驱动式增长转变。 组织架构精简，人员优化已落实到位。自新管理层上任后，改革力度大，组织架构更扁平，人员合理精简，效率更加高效。具体来看：1)分品牌改为分战区运作，14个战区内(省内4个，省外10个)各品牌统筹，协同效率大幅提升。2)组织架构优化，预计分公司办事处精简到一半左右，干部负责人精简一半左右、剩余调整为业务岗，整体组织瘦身已调整到位，同时区域人员轮动加强，团队分散作战转为营销管理中心一体化精耕，有效激发人员活力。3)考核导向转变，从过去重视开票转为动销开瓶为导向，加强库销比管控，注重长期经营质量。 务实笃行，业绩有望筑底修复。公司战略方针不变，坚持以“整顿秩序、稳定价盘、提振信心，强化协同，促进动销”为核心。品牌架构围绕海天梦，做强主线单品，并以战区为单位推进品牌和产品融合，持续优化产品结构。费用层面，今年公司费投向核心单品和重点市场倾斜，削减过去的无效投入，确保资源触达终端动销，预计今年费用稳步优化，截至26Q1利润率已回归相对合理区间。当前角度看，尽管受宏观环境承压与行业需求疲软影响，短期动销承压，但公司战略布局清晰且坚定，在去年报表低基数背景下，预期业绩筑底修复，经营稳步向上。 盈利预测与投资建议：调整此前盈利预测，预计2026-2028年营收分别为163.45/172.61/180.13亿元，同比-14.9%/+5.6%/+4.4%，归母净利润分别为30.16/32.02/34.26亿元，同比+36.7%/+6.2%/+7.0%，对应2026年6月3日收盘价，PE为22.0/20.7/19.4倍。此外，公司承诺分红率不低于100%，对应当前股息率4%+，维持“增持”评级。 风险提示：省内竞争加剧；结构升级不及预期；宏观经济波动风险。
事项： 2026年6月4日，公司官方公众号表示，公司于2026第十九届SNEC国际太阳能光伏和智慧能源（850101）大会暨展览会正式发布年度重磅新品——固态断路器，此次发布包含纯固与混固多款产品，深度贴合储能（885921）、算力中心、智慧楼宇微网等场景智能化、直流化、高密度、超高可靠性的发展需求。 国信电新观点：AI算力爆发重塑供电保护标准，固态断路器凭借其无电弧、快速切断的特性，成为保障算力集群稳定运行的“安全阀”。公司推出固态断路器新品，抢抓数据中心供配电系统升级机遇，构筑行业先发优势，并有望通过维谛的全球供应链进入海外高端市场，充分受益于全球智算中心建设浪潮。公司针对不同新能源（850101）场景，推出相应系统解决方案，夯实新能源（850101）领域基本盘。我们维持公司2026-2028年盈利预测2.99/4.41/7.95亿元，同比增长13%/48%/80%，当前股价对应PE为50/34/19倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游AIDC、新能源（850101）行业需求不及预期；海外新客户开拓不及预期；原材料价格剧烈波动；低压电器行业竞争加剧等风险。 评论： 公司推出固态断路器，紧抓AIDC供配电升级构筑先发优势 公司推出固态断路器，强化AIDC布局。2026年6月4日，公司官方公众号表示，公司于2026第十九届SNEC国际太阳能光伏和智慧能源（850101）大会暨展览会正式发布年度重磅新品——固态断路器，此次发布包含纯固与混固多款产品，深度贴合储能（885921）、算力中心、智慧楼宇微网等场景智能化、直流化、高密度、超高可靠性的发展需求。公司固态断路器产品采用第三代单体碳化硅技术，产品具备微秒级分断速度；物理无电弧，杜绝触点烧蚀风险；百万次电寿命，适应高频次投切；可远程实时监测控制与预警；可编程自适应负载特性，匹配复杂场景等革命性技术优势。 AI算力爆发驱动数据中心建设提速，对供配电系统提出了更高要求。传统机械断路器已无法满足AI服务器对微秒级故障隔离的苛刻要求，固态断路器凭借其无电弧、快速切断的特性，成为保障算力集群稳定运行的“安全阀”。公司数据中心积累深厚，产品覆盖数据中心机房配电、智能监控、智慧运维等领域，公司推出固态断路器新品，抢抓数据中心供配电系统升级机遇，构筑行业先发优势，并或可强化与华为、中兴、维谛合作关系，有望通过维谛的全球供应链进入海外高端市场，充分受益于全球智算中心建设浪潮，助力公司AIDC业务快速增长。 针对不同新能源（850101）场景，公司亦推出不同系统解决方案。针对集中式光伏地面电站中，逆变器（884304）柜体小型化趋势导致的开关器件无法装入的痛点，公司推出NDM5G（885556）ZX-1600直流塑壳隔离开关采用DC1500V/2P紧凑化设计，适配超窄柜体狭小空间安装场景。在组串式光伏地面电站中，公司颠覆传统塔型结构设计，推出LNG80DC光伏直流开关，实现DC1500V/80A高海拔5000m环境下不降容，可承载4路210光伏组件并联接入的载流要求。在家庭户用光储系统中，户储并网向离网切换时，速度太慢易导致电子设备、敏感负载掉电时间过长，引发意外关机，公司推出NDB2F-100E户储用并离网快速切换断路器，通过优化脱扣机构，将并离网切换全过程(含电弧熄灭阶段)缩短至15ms，实现供电无缝平滑切换。
事件：公司2025年实现营业收入15.95亿元，同比增长18.26%；归母净利润1.54亿元，同比增长36.02%；扣非归母净利润1.35亿元，同比增长14.34%。2026年一季度实现营业收入3.60亿元，同比增长9.00%；归母净利润3179万元，同比增长11.03%；扣非归母净利润3340万元，同比增长12.44%。 业绩稳健增长，器械业务持续贡献增量。分业务看：2025年，公司器械业务实现营收11.34亿元，同比增长23.48%，占总营收比例为71.06%；药品业务实现营收3.85亿元，同比增长0.58%，占比24.11%；医疗服务（881175）及其他业务营收0.77亿元，同比增速58.88%，占比4.83%，业务结构持续优化。分地区看，2025年境外业务实现营收10.64亿元，同比增长24.59%；境内业务实现营收5.32亿元，同比增长7.35%。2025年公司受汇兑损失3229万元、商誉减值2559万元等因素影响，对当期利润形成一定扰动，若剔除相关因素，利润端表现更稳健。 FibroScan海外终端需求持续释放，进入加速装机阶段。2025年，子公司Echosens(器械业务主体)实现营收11.34亿元，同比增长23.48%，实现净利润2.5亿元，同比增长31.34%。截至2025年底，公司FibroScanGO、Box（BOX）、Handy按次收费及租赁模式产品全球累计安装已达1691台(2024年底为651台)，全年新增安装1040台。2026年一季度，器械业务美国地区实现收入1228.2万美元，同比增长38.5%；受礼来（LLY）订单持续交付带动，药企临床试验业务实现收入678万欧元，同比增长63%。我们预计器械业务有望保持快速增长，核心驱动因素包括：1)与跨国药企合作深化，共同推动VCTE?测量的LSM成为MASH临床试验的合理可能替代终点，并进一步拓展基层筛查及疾病管理场景；2)渠道端，公司持续推进全球渠道建设，提升设备渗透率与医疗机构覆盖数量。 自有药品业务稳步增长。2025年药品实现营收3.85亿元，同比增长0.58%；其中自有药品业务实现营收2.88亿元，同比增长1.77%。公司持续深耕传统药品销售渠道，优化渠道管理，稳固核心药品供应，夯实基础业务发展根基；同时聚焦患者需求，依托互联网医院（884301）平台推进肝病全程管理，有效带动复方鳖甲软肝片销量稳步提升，为自有药品业务持续增长赋能。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.03亿元、2.66亿元、3.71亿元，同比增长32%、31%、39%，当前股价对应PE分别为56X、43X、31X。考虑到公司为肝病无创诊断龙头企业，受益于全球MASH赛道景气度持续提升、创新药（886015）研发持续突破以及下游药企协同推广，FibroScan海外终端需求有望持续释放，维持“买入”评级。 风险提示。检测量爬坡不及预期，MASH药物推广节奏低于预期，汇率波动风险。
投资要点 半导体（881121）占比持续提升，加速二期项目扩产。2025年公司半导体（881121）业务营收占比达53.99%，国内半导体设备（884229）营收规模首次超越海外子公司设备收入。2026Q1，半导体（881121）业务占比持续提升，国内业务营收已反超海外业务。目前半导体（881121）行业处于上行周期（883436），公司半导体（881121）业务预期后续仍延续2025年下半年以来的良好趋势，半导体（881121）业务收入增速较快。公司国内半导体（881121）业务目前处于满产状态，公司将尽可能提升现有产能的生产效率，同时全力加紧航空港厂区二期产能扩建项目的建设进度以更好的满足客户的交付需求。航空港厂区二期项目预计于2027Q1全部建成，公司也将根据市场需求变化动态调整产能提升的进度。 “整机设备+核心零部件+耗材”全产业链闭环。公司已建成“整机设备(机械划切设备、激光划切设备、研磨抛光设备)+核心零部件(切割主轴、研磨主轴、气浮转台、直线导轨、DD马达、驱动器等)+耗材(软刀、硬刀等)”的闭环全产业链产品线，拥有其核心技术，可按照客户需求提供定制化的解决方案。 1)整机设备方面，公司半导体（881121）机械划切设备在切割品质和切割效率方面均可与国际头部对标型号相媲美；激光开槽机、研磨机正在客户端验证，激光隐切机已试切多批样片，客户反馈良好，研磨抛光一体机正在进行研发样机的功能性测试，公司将全力加快推进产品验证尽快形成销售订单。 2)核心零部件方面，自有研发生产的核心零部件保障了设备供应链的安全自主可控，随着在国产设备上的逐步导入，也不断降低设备制造成本。公司2024年与英国子公司组建核心零部件联合研发团队，加快不同类型空气主轴的市场拓展。除切割用主轴、研磨用主轴外，目前已经在光学检测、汽车喷漆等多个半导体（881121）领域和非半导体（881121）领域向客户批量供货。 3)耗材方面，自有刀片与设备深度耦合，为客户提供最佳切割品质、效率和最优成本。子公司ADT软刀耗材处于行业领先地位，经过几十年的技术迭代和应用积累，性能稳定可靠，已有上千种型号软刀，产品持续销往全球包括头部封测企业在内的众多客户；国产化软刀已有部分型号实现批量供货，硬刀产品目前正在客户端验证。 投资建议 我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入9/14/19亿元，归母净利润1.2/2.5/3.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧的风险；商誉减值风险；应收账款风险；宏观经济波动与国际贸易摩擦的风险；募集资金投资项目的风险；并购整合风险；部分国际地域形势紧张对子公司生产经营的风险。
国内业务长期增长空间广阔 2025年万孚生物（300482）受外部环境冲击以及自身经营策略调整，业绩有所调整。展望中长期，一方面在化学发光赛道，公司作为后来者，通过血栓等特色差异化项目，有望实现院内装机，提升市占率。另一方面在传统优势的胶体金和荧光平台，依托深厚的技术积淀和产品布局，全方位发力基层医疗机构、高等级医院（884301）以及2C电商市场，实现增长。 出海进入2.0阶段，战略全面升级 进入2026年，公司全面开启深化国际化战略，从此前的“产品型/机会型”出海模式，升级为结构经营的全球化战略，通过建体系跑通本地化经营模型，提升经营质量。 从国际部业务来看，在荧光赛道，一是通过经营效率带来的竞争优势，有望提升市场份额，二是拓展诸如糖代谢、呼吸道、肿标等新品类，三是突破部分发展中国家基层公立医疗系统。在化学发光赛道， 一方面在单发赛道不断拓展应用场景，另一方面管发产品2025年开始拿注册证，为后续市场放量奠定准入基础。 从美国子公司业务来看，一方面传统的毒检和妊娠业务处于领先地位，格局稳固。另一方面公司开始发力呼吸道传染病产品，目前公司已有多个产品布局，为公司后续拓展市场奠定基础。 加速布局AI医疗生态，与主业形成良好协同 2018年以来，公司全面布局AI医疗，通过并购+内生，院端+C端并举的策略，中长期有望成为国内AI医疗领域领先企业。 在投资并购布局方面，公司投资了包括赛维森医疗、生强科技、医准智能在内的多家国内领先AI医疗企业，产品布局涵盖病理诊断、乳腺X射线诊断、甲状腺结节诊断等多个领域。 风险提示：国内医疗集采风险、海外竞争加剧风险、地缘政治风险、AI医疗产业进展不及预期风险、计算与假设不及预期风险。
本报告导读： 受需求拖累公司经营规模收缩、毛利率下行，2025年批价下行致使计提大额资产减值。展望未来，即时零售引领酒类渠道变革，公司积极布局应变，有望逐步企稳。 投资要点： 投资建议：维持增持评级。2025年大额减值致利润承压，下调2026-2027年EPS预测值至0.04元(0.39元)、0.17元(0.59元)，给予2028年预测值0.32元。参考可比公司估值，考虑华致处在调整期利润短期波动，给予公司2026年PS1.5X，下调目标价至20元。 即时零售兴起，引领酒类渠道变革。酒类即时零售最早发源于1919、酒小二等垂类平台，后发展为多种模式。由于极大缩短了履约时间、丰富了消费（883434）者选择，叠加电商平台加大投入，2025年以来即时零售渠道加速扩张，酒类线上销售也因此呈现增长态势。华致酒行（300755）作为国内头部酒类供应链公司，亦进行针对性布局，推动线下门店全面接入美团/京东（JD）/抖音/淘宝等主流平台，并于2026年3月春糖召开供应链暨连锁体系战略发布会，围绕旗下华致优选业态发布新品、推出连锁赋能计划，强化市场对华致优选的认知。我们认为随着消费（883434）者购物习惯改变，酒类线上化持续推进，即时零售是较为确定的渠道趋势，主动拥抱变化的酒企和供应链企业有望更早走出调整。 业绩短期承压。受下游白酒（881273）需求拖累，2024年以来公司经营规模收缩、毛利率下行，批价下跌进一步增加业绩压力。2025年华致实现营收58.95亿元、同比-37.71%、归母净利润亏损3.69亿元、同比转亏，其中25Q4营收7.32亿元、同比-55.17%，归母净利润亏损1.70亿元、同比增亏；利润显著差于收入主因公司计提大额存货叠加准备(全年近3亿元)，经营净现金流实则有所改善，随着高端白酒（881273）批价逐步企稳我们预计减值的影响将会减弱。进入2026年，从开门红反馈来看白酒（881273）行业动销仍然偏弱，华致26Q1营收22.14亿元、同比-22.37%，归母净利润0.53亿元、同比-37.89%，降幅边际收窄。26H2行业进入低基数状态，有望提振公司经营。 三大业态协同，目标稳步提升。2026年公司经营目标“实现品牌价值与经营效益的稳步提升”，通过华致酒行（300755）、华致名酒库、华致优选三大业态协同发展，叠加自有品牌体系建设，我们认为公司业绩有望逐步企稳，华致优选持续拓店亦将帮助公司把握这一轮渠道红利、抢占市场份额。 风险提示：宏观经济波动、渠道竞争加剧、信用收紧等。
核心观点： 公司公告以164亿元收购控股股东山东能源（850101）电力资产。通过一次性收购优质火电（884146）、风光储资产及成熟售电平台，公司将快速壮大电力装机规模，有助于公司进一步完善产业链，加速构建“风光火储”一体化与“源网荷储”协同发展的新型电力产业布局。同时，本次交易将直接增厚公司利润、提升整体盈利能力。我们维持A+H股“买入”评级。
事件描述 2026年6月2日，瀚蓝环境（600323）发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)》公告，公司计划以发行股份及支付现金的方式，收购高质量发展股权投资基金100%财产份额以及粤丰环保7.22%股份，并拟同步发行股份募集配套资金。本次交易完成后，公司将实现对粤丰环保100%持股。 事件评论 本次收购细节：计划向南海控股支付10.80亿元股份对价，向先进制造（883433）基金支付8.63亿元现金对价+2.16亿元股份对价，向恒健支付0.01亿元现金对价，向臻达发展支付8.38亿元现金对价，同时上市公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者发行股份募集配套资金不超过12亿元。本次与上次预案核心差异在于收购臻达的粤丰剩余股权由4亿发股+4.38亿现金改为8.38亿纯现金收购。此外，本次粤丰环保评估值116.0亿元，较上次收购时对价111.6亿元增长4.0%；引入恒健成为股东，利于后续整合。 测算得粤丰环保2025年整体归母净利润约10.56亿元。粤丰2025年对瀚蓝业绩贡献约2.7亿元(瀚蓝环境（600323）穿透持股52.44%，仅并表6-12月，考虑并购贷利息和无形资产摊销影响)。本次草案显示，若粤丰业绩全年以52.44%股权比例并表入瀚蓝，则2025年瀚蓝环境（600323）归母净利润将增加至22.57亿元，不考虑配套募集资金影响，本次交易前后公司2025年EPS增厚7.64%，则粤丰环保2025年整体归母净利润约10.56亿元。 并购完成后瀚蓝环境（600323）垃圾焚烧规模(含参股)增加至97590吨/日，位居国内行业前三，未来公司将持续整合资源，实现多维度融合。截至2025年底，粤丰环保总贷款降低约23亿元，人民币融资利率从并购前的2.75%-4.75%降低至2.00%-3.785%，港币融资利率从并购前的HIBOR+2.05%-HIBOR+2.17%降低到HIBOR+0.7%-HIBOR+1.55%，未来有望进一步节省财务费用。当前瀚蓝供应链管理平台近期已在粤丰落地应用，后续将继续重点落实粤丰供应链业务全面数智化上线，后续公司将推动集中采购与资源共享，预计粤丰2026年降本潜力进一步释放。 本次收购将带来公司EPS+股息率增厚。我们此前预测本次并购前公司2027年归母净利润为24.91亿元，若假设2027年1月1日起粤丰100%并表，则此次并购相比2027年并表52.44%的情况，当年累计收益率增厚6.1%(EPS+5.7%，股息率+0.4%)，较上次预案当年收益率增厚1.9%。 投资建议：公司EPS持续稳健上行，现金流良好，资本开支下行，分红比例持续提升的趋势有望得到延续。假设粤丰自2027/01/01起100%并表，预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.0/29.5/31.5亿元，对应的PE分别为11.5x/8.58x/8.02x，维持“买入”评级。 风险提示 1、盈利性不达预期风险：垃圾焚烧项目特许经营周期（883436）较长，垃圾处理费单价能否长期维持与成本变化同样涨幅存在一定的不确定性。 2、项目进度低于预期风险：固废项目建设、投运需要1-2年时间，项目进度受多方影响，项目进度较慢将会影响收入的确认进度。
盈利预测和投资评级：公司当前在全国范围内率先跑通了低空经济（886067）的商业应用闭环。当前公司正积极推进低空数字经济（885976）服务政府治理向全国多地区复制推广；拓展应急安防（885423）、林草防火、智慧水利（885572）、防务等新行业的行业应用；推动谱系化无人机（885564）系统“出海”，公司未来几年发展速度或较快。基于审慎性原则，暂不考虑拟定增事项影响，该机构预计，公司2026-2028 年营业收入分别为8.08/10.20/12.61亿元，归母净利润分别为0.50/0.84/1.18 亿元，对应2026-2028 年PE 分别为74.98x/44.22x/31.64x，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：1)下游需求不及预期；2)利润率波动风险；3)外贸市场竞争加剧风险；4)技术可先进性不足的风险；5)定增进展不及预期的风险等。
投资建议：全球工业数字化、智能化转型不断深入，自主可控、安全可信成为工业基建核心要求。工信部2025年印发《工业互联网（885783）和人工智能（885728）融合赋能行动方案》、2026年联合八部门出台《“人工智能（885728）+制造”专项行动实施意见》，推动工业互联网（885783）与AI融合、工业智能化进入全面落地阶段。半导体（881121）装备、智能建造、电力新能源（850101）、轨道交通、油气矿山、智慧交通等行业需求稳步释放，智能控制、工业基础软件、工业网络加速深
度融合，行业朝着一体化解决方案、规模化落地、高质量增效方向升级。
风险提示：产能建设不及预期，产品价格波动，下游需求波动等。